過去15年間、AppleとMicrosoftはAppleに投資し、Microsoft自身にも投資してきました。本稿では、これらの投資がどのように成果を上げたのか、特に一部の億万長者投資家がAppleに処方している万能薬である自社 株買いに焦点を当てて考察します。
出典：Quartz
アップルがAAPLに投資
10年前、スティーブ・バルマー率いるマイクロソフトは、スティーブ・ジョブズがアップルを立て直す能力を持っているとは信じておらず、事実上115億ドルのチャンスを放棄した。
しかし、1999年、マイクロソフトがいわゆる「救済措置」からの脱却を準備していたまさにその頃、アップルの取締役会は幹部に対し、最大5億ドルの自社株買いを実施することを承認しました。アップルの株価は株式分割調整後で1株あたり約10ドルでしたが、2000年のドットコムバブルの絶頂期には1株あたり34ドルまで急騰しましたが、その後10ドル前後まで急落し、その後3年間その水準で推移しました（下記参照）。
アップルのドットコムブーム。出典：Google Finance
2003年までに、マイクロソフトは残りのAAPL株を売却し、アップルは自社株買い計画に基づき、655万株を2億1,700万ドルで取得しました。これは現在の株価で1株あたり約16.50ドルに相当します。同年末時点では、マイクロソフトが適切なタイミングでAAPL株を売却したのは賢明だったと見られていましたが、アップルの自社株買いはタイミングが悪かったように思われました。
Apple の 2005 年の株式分割とそれ以降の急成長により、現在の株式価値は約66 億ドルとなり、現在の株価は 2012 年の最高値から 29% 近く下落しているにもかかわらず、3,000% の投資収益率を示しています。
当時の最高財務責任者フレッド・D・アンダーソンの指揮下で、アップルは1990年代にARMホールディングスから得た11億ドルの臨時収入の5分の1を実質的に自社に再投資し、株主に代わって2000年代で最高レベルの投資収益率を達成した。
スティーブ・ジョブズが「大きなことを考えている」と擁護するなか、アップルは現金を蓄えている
2010年、アップルの株主の中には、自社株買いか配当金計画のいずれかで400億ドルの現金を分配してほしいという彼らの希望をスティーブ・ジョブズが拒否したと聞いて憤慨した者もいた。
ジョブズ氏は、アップルが将来の成長機会のために現金を保有していると説明し、自社株買いや配当金がアップルの株価に大きな影響を与える可能性は低いと述べたが、多くの株主やアナリストはこの考えを嘲笑した。「リスクを取るのは、まるで空に飛び上がるようなものだ。うまくいかなくても、常に地面がそこにあると分かっているのは良いことだ」― スティーブ・ジョブズ
ジョブズ氏は、アップルの現金を分配すれば「大きな」ことをするために必要な資本がなくなると述べ、現金がなくなった後には、アップルの価値を下落させて消滅させようとする市場の努力に抵抗できるほどの大きな資産は残らないと指摘した。
「リスクを取るのは、まるで空に飛び上がるようなものです。うまくいかなくても、常に地面がそこにあると分かっているのは安心感につながります」とジョブズはアップルの株主に語った。現金は、会社を救済するために株価を暴落させようとする外部勢力から会社を守るための砦だった。
興味深いことに、ロイターの当時の報道では、「ジョブズ氏は、新しく発表されたもののまだ発売されていないiPadについてほとんど詳細を語らなかった」と述べ、「タブレット型コンピュータはスマートフォンとノートパソコンの間の溝を埋めようとしているが、『第3のカテゴリ』のデバイスに対する消費者の需要は依然として不透明だ」と付け加えていた。
結局のところ、iPadはAppleの収益に大きく貢献した。過去3年間でAppleの現金保有額は400億ドルから1400億ドル以上に増加し、CEOのティム・クック氏は、たとえ大きな構想を描き続けたとしても、Appleが事業運営に必要な現金をはるかに超えていることを率直に認めた。
アップルがAAPLに再び投資
2012年3月、クック氏は「当社は、研究開発の強化、買収、小売店の新規オープン、サプライチェーンにおける戦略的な前払いおよび設備投資、インフラの構築を通じて、現金の一部を事業への大きな投資に充ててきました」と述べました。
「これらの投資を行っても、戦略的機会のための資金は確保でき、事業運営のための十分な現金も確保できます。そのため、配当と自社株買いプログラムを開始する予定です」と彼は付け加えた。
アップルの最高財務責任者ピーター・オッペンハイマー氏は、2013年からアップルの国内現金450億ドルを配当金の支払いと100億ドルの自社株買い開始に充てる3カ年計画の概要を明らかにした。
出典: Google Finance
3月のその時点（上記の開始時点）では、Appleの株価は585ドルでした。2013年初頭、Appleの株価は9月に700ドルに達しましたが、その後暴落しました。Appleはこのパニックに乗じて、2013年第1四半期中に410万株を19億5000万ドルで買い増し、平均株価は478.20ドルでした。
アップル、AAPLへのさらなる投資
同社は2013年4月に自社株買いプログラムの上限を500億ドル引き上げた。
2012年に起きた株価上昇分を事実上帳消しにした、アップルの株価の長期にわたる継続的な暴落に乗じて、同社は信用力を高めるための現金を間接的に使い、第2四半期中に1株当たり平均444ドルでさらに160億ドル相当の自社株を買い戻した。
これは、わずか10年前、同社が自社株買いを約16.50ドルで行った際の株価の27倍に相当します。しかし、マイクロソフトとは異なり、アップルには当時、160億ドルもの余剰資金がありませんでした。
たとえば、Apple の株価が Google と同等のレベルまで回復した場合 (両社は昨年実質的に同水準だったが、Apple は 302 億 5,000 万ドルの純利益を報告し、100 億ドルの配当金を支払ったため、株価が 25% 下落する打撃を受けた。一方、Google は、同じ 3 四半期で総純利益が 94 億 6,000 万ドルで配当金を支払わなかったため、株価が 38% 近く上昇した)、過去 2 四半期だけで Apple の 180 億ドルの自己投資の価値が倍増することになる。
なお、AppleInsider は、極めて不安定で、しばしば不合理に予測不可能な市場における株式取引に関するいかなる推奨やアドバイスも提供していません。
出典: Google Finance
さらに、Appleはこれらの株式を現金で買い戻さなかった。自社の信用を担保に社債を発行し、ほぼゼロ金利で借り入れ、自社株買いの資金を調達した。そして、その社債を売却した直後に債券市場は暴落した。これは、Appleの経営委員会がタイムマシンを利用できる可能性を示唆している。
アップルが1990年代にARMで得た11億ドルの利益は、2000年代の自社株買いによる60億ドルの利益の実績に比べると小さいだけでなく、2010年代の自社株買いプログラムで180億ドルの利益を得るという、一見容易なルートのように見えるものによって、その両方が大きく影を潜めてしまう可能性が非常に高い。
Appleの自社株買いの成功は、市場による同社の人為的に低い評価をうまく利用した。同社のファンダメンタルズ、外部の競争環境、そして革新的な製品を提供するAppleの能力に実質的な変化はなかった。
しかし、アップルは発表以来1年半の間に180億ドルの自社株買いと100億ドルを超える配当金を支払ってきたが、業界トップの利益と売上拡大を伴っているにもかかわらず、同社の株価を押し上げることはできていない（下記参照）。
出典: Google Finance
そのため、自社株買いのための Apple の残りの 400 億ドルの予算は、1 年前の最高値から 30% 近く下がったままの自社株の買い戻しに有効活用できると確信できる一方で、自社株買いプログラムを必死に拡大する必要があると示す説得力のある証拠はなく、特に目標が株価の上昇である場合はそうではない。なぜなら、これまでのところ、Apple は自社株買いをあまり効果的に行っていないからである。
マイクロソフトがMSFTに投資
自社株買いが株価を押し上げなかったことは、アップルに関する観察可能なデータに限ったことではない。過去10年間に自社株を買い戻したのは同社だけではないからだ。
2004年7月、マイクロソフトは現金で最大300億ドル相当の自社株買いを行う計画を発表しました。その後1年間で、同社は80億ドルを投じて3億1,200万株を1株あたり約25.64ドルで取得しました。2006年度には、自社株買いのペースを2倍以上に加速させ、200億ドルを投じて7億5,300万株を1株あたり約25.50ドルで取得しました。
出典: マイクロソフト年次報告書
2年間で300億ドル近い自社株買いを行ったにもかかわらず、MSFTの株価は実際には18.45%下落しており、これは過去1年間に自社株買いに180億ドルを費やしたAppleの株価下落率よりもやや悪い結果となっている。
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マイクロソフトがMSFTへの投資を拡大
マイクロソフトは、2007 年度第 1 四半期 (2006 年 7 月に開始) に、さらに 200 億ドルの自社株買いを行う計画を発表 (その後、認可額を新たな自社株買いで 360 億ドルに引き上げ)、同時に 200 億ドルを上限とする株式公開買い付けも開始した。
同社は2007年度を通じて、1株当たり平均27.90ドルで9億7100万株を購入し、総額271億ドルを費やした。
翌年、同社は1株平均30.90ドルで4億200万株を取得し、124億ドルを費やした。2009年度には、さらに3億1800万株を1株平均30.90ドルで取得し、82億ドルを費やした。
出典: マイクロソフト年次報告書
合計すると、5年間で少なくとも777億ドルの自社株買いが行われた後、MSFTの株価は実に18.27%下落した。
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マイクロソフトがMSFTにさらなる投資
2008年9月、マイクロソフトは、2013年9月までの10年間で第3波となる自社株買いのためにさらに400億ドルを割り当てる計画を発表した。
2010年度、同社は3億8000万株を平均26.86ドルで取得し、108億ドルを費やしました。翌年には4億4700万株を平均25.63ドルで取得し、115億ドルを費やしました。2012年度には1億4200万株を平均28.17ドルで取得し、40億ドルを費やしました。3年間で合計約263億ドルです。
出典: マイクロソフト年次報告書
合計8年間で1,000億ドルを大幅に超える自社株買いを実施した結果、マイクロソフトの株価は7.46%上昇しました。自社株買いがなければ、マイクロソフトの株価はそれ以上に上昇していたはずです。
出典: Google Finance
マイクロソフトのこの期間の1000億ドルの自社株買いの実績はナスダック総合指数より著しく低く、アップルのような革新的企業に完全に圧倒されている。アップルはこの期間に自社株買いにわずか2億1600万ドルを投資しており、これはマイクロソフトが自社株に投じた現金の2%にも満たない。
出典: Google Finance
これは、たとえ巨額の資金が長期的に絡む場合であっても、自社株買い自体が必ずしも株価に大きなプラスの影響を与えるわけではないことを示しています。自社株買いは、主に株価が不合理に低い時に利益を得る機会がある場合にのみ価値があるように見えます。
